立达信(605365)：收入环比恢复 海外转产加速

　　2024 年业绩高于我们预期，1Q25 业绩低于我们预期公司公布2024 及1Q25 业绩：1）2024 年营业收入68.07 亿元，同比+1.9%；归母净利润4.18 亿元，同比+33.3%。2）对应4Q24 营业收入18.66 亿元，同比+15.3%；归母净利润1.39 亿元，同比+121.9%。3）1Q25 营业收入15.38 亿元，同比+8.8%；归母净利润0.69 亿元，同比-0.1%。4）2024 年业绩高于我们预期，主要由于4Q24 经营提效以及汇兑收益增加；1Q25 业绩低于我们预期，主要系行业竞争加剧。

    　　发展趋势

    　　北美客户提前备货，带动收入环比恢复。1）2023 年海外通用照明去库存，2024 年以来去库存结束、但整体海外需求恢复偏弱，1Q/2Q/3Q24 公司营业收入分别同比-4.5%/-1.3%/-1.7%。2）4Q24 以来，基于对未来政策的担忧，我们估计部分北美客户提前备货，带动公司收入环比改善，此外新客户及新订单也有一定增量贡献，4Q24/1Q25 公司收入同比+15.3%/+8.8%。3）公司坚持品牌代工双主业，24 年ODM 业务/自主品牌收入分别同比+4%/-7%。分产品看，24 年照明/IoT/家电类产品收入分别同比+6%/-8%/+13%，照明主业保持稳健，家电产品基数较低仍延续快速增长竞争有所加剧，费用率持续优化。1）4Q24/1Q25 毛利率分别为30.1%/26.7%，同比持平/-3.1ppt，主要由于行业竞争有所加剧、照明产品均价承压，此外我们估计产能向泰国工厂转移的前期也面临成本端的压力。2）2024 年公司更加聚焦“修炼内功”，减少对部分非核心业务的投入，并强化费用投放效率，2024 年销售费用率/管理费用率/研发费用率分别同比-1.1/+0.4/-1.1ppt，费用优化明显。3）此外，2024 年公司汇兑收益4037 万元，其中4Q24 收益较前三季度有所提升，我们估计对业绩端有一定贡献。

    　　面临关税短期扰动，海外产能加速转移。1）公司作为通用照明外销代工龙头，家得宝、Ring、库柏照明均为公司头部客户，来自北美市场的收入比重较高，短期内订单数量、交付节奏或受关税政策扰动。2）公司也前瞻性的布局了泰国工厂，2023 年扩大在泰国的投资，2025 年以来对北美的生产订单加速向海外工厂转移，我们预计随着后续泰国出货占比提升，关税对公司经营和业绩的影响有望逐渐降低。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑公司北美收入占比较高，仍面临关税不确定性，我们下调25/26 年净利润6%/8%至3.99/4.36 亿元。当前股价对应25/26 年16.9x/15.5x 市盈率。

    　　维持跑赢行业评级，但由于盈利下调，我们同步下调目标价6%至17 元，对应25/26 年21.4x/19.6x 市盈率，上行空间26%。

    　　风险

    　　需求波动风险；汇率波动风险；关税政策变动风险。

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