西部超导(688122)：超导业务持续快速放量 高端钛合金业务加速修复

事件：公司发布2024 年年报及2025 年一季报。2024 年，公司实现营业收入46.12亿元，同比+10.91%，归母净利润8.01 亿元，同比+6.44%，扣非归母净利润7.13 亿元，同比+12.94%。2024Q4，公司实现营业收入13.77 亿元，环比+13.39%，同比+28.64%；实现归母净利润1.97 亿元，环比-22.75%，同比+16.09%；实现扣非归母净利润1.80 亿元，环比-18.95%，同比+51.38%。2025Q1，公司实现营业收入10.74 亿元，环比-22.04%，同比+35.31%；实现归母净利润1.70 亿元，环比-13.76%，同比+53.85%；实现扣非归母净利润1.42 亿元，环比-21.13%，同比+52.73%。

    超导产品持续快速增长，钛合金业务修复态势显著。1）超导：公司超导产品商业化应用开拓顺利，持续快速增长，2024 年超导产品实现营收13.04 亿元，同比+32.41%，销量2343.82 吨，同比+32.46%。2）钛合金：24 年钛合金企稳回升，24 年公司钛合金业务实现营收27.52 亿元，同比+9.87%，销量7909.63 吨，同比+8.95%；3）高温合金：受军工需求放缓叠加下游客户排产节奏影响，高温合金业务相对承压，24 年高温合金实现营收3.27 亿元，同比-31.02%，销量1198.46 吨，同比-27.81%。

    价：海绵钛等原材料价格同比下行，公司毛利率同比提升。2024 年毛利率为33.55%，同比+1.68pct；2024Q4，公司毛利率为32.56%，环比-4.65pct，同比+4.51pct；2025Q1，公司毛利率为35.29%，环比+2.73pct，同比+6.83pct。分产品毛利率来看，2024 年，钛合金毛利率为38.67%，同比+4.26pct；超导产品毛利率为30.22%，同比-4.17pct，主要系产品结构调整；高温合金毛利率为22.25%，同比+6.39pct，主要系原材料金属价格下行叠加公司产品工艺水平优化明显，产品各项成本逐步降低。看原材料金属价格，2024 年，铌均价约638 元/千克，同比+6.16%；海绵钛均价约5.01 万元/吨，同比-24.39%；镍均价约13.34 万元/吨，同比-23.34%。

    积极分红回报资本市场，彰显公司经营信心。2024 年年报公司拟派发现金红利4.22亿元（含税），同时公司2024 年前三季度派发现金红利6497 万元，综合来看2024 年度公司现金分红（含中期已分配的现金红利）总额为 4.87 亿元，占公司 2024 年度归属于上市公司股东净利润的60.85%。

    核心看点：1）超导产品市场开拓顺利，全年超导业务订单持续增加。随着高性能超导线材产业化项目建设完成，公司超导线材产能得到了大幅提升，交付的产品得到了客户的一致好评，同时公司完成国内核聚变 CRAFT 项目用超导线材的交付任务，并开始为BEST 聚变项目批量供货，产品性能稳定；Nb3Sn 超导线材和 MgB2 高温超导线材性能取得新突破；300mm 磁控直拉电子级单晶硅用超导磁体首次实现年交付超百台。2）航空领域市场高端钛合金供应主导地位稳固。高端钛材在直升机、商用飞机、商用航空发动机、燃气轮机等方面的推广应用取得了显著进展，获得了多个型号的供货资格，为公司扩大产品应用领域和新市场奠定了良好基础。公司高端钛合金产品在兵器、舰船等领域已有相关应用和供货，在 C919 方向钛合金业务稳中向好。3）高温合金业务增长可期。公司已获得多个重点型号航空发动机以及燃气轮机高温合金材料供货资质并开始批量供货；高温合金二期熔炼生产线建成投产，公司自主设计建成高温合金返回料处理线，突破了高温合金返回料处理技术，产能正在逐步提升。4）定增项目加码高温合金+钛合金材料产能，钛合金总产能将达到1 万吨，高温合金产能将达到6000 吨，成长性有望再上台阶。

    投资建议：公司在高端钛合金棒丝材、超导产品、高性能高温合金等市场占据行业主导地位，伴随募投项目投产进一步扩充产能，未来成长可期。我们预计2025-2027 年，公司归母净利润为10.10、12.04、14.54 亿元，对应4 月23 日股价的PE 分别为31/26/21X，维持“推荐”评级。

    风险提示：下游需求不及预期；原材料价格波动风险；项目进展不及预期。

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